专家视点
富荣基金:四季度货币市场流动性简析
2018年11月28日

  富荣基金固定收益部 滕藤

  今年以来,流动性环境相比去年宽松,一方面由于央行货币政策基调由“管住”转向“调节好”,货币政策由实质上的偏紧转为真正意义上的中性,削峰填谷、熨平波动的货币政策导向和货币政策的结构性宽松被更好的执行;另一方面,去杠杆的持续推进与资管新规的正式实施,机构的整体杠杆率呈现出了平稳下降的趋势,使得市场整体流动性需求有所下降。如此一来,供给有所放松,而需求又呈现下降趋势,市场流动性整体就呈现出相对宽松的格局。

  一、三季度流动性回顾(由中性偏松回归中性)

  图1 2018年2-3季度R001与R007走势

来源:Wind、富荣基金
来源:Wind、富荣基金

  三季度流动性维持宽松,银行间R001均值为2.3472,R007为2.6744,较二季度分别下行39和71个BP。具体来看,以R007为例,三季度回购利率先下后上。二季度后半段和三季度初,受到7月超预期定向降准落地影响,资金面持续趋松,甚至出现了银行间市场7天回购利率与央行公开市场7天逆回购利率倒挂的情况。进入8月以后,央行开始有意调整货币政策导向,具体举措包括持续暂停公开市场操作,减少MLF投放规模等。

  图2 超储率走势

来源:Wind、富荣基金
来源:Wind、富荣基金

  从超储率的角来看,二季度以来,超储率一路从一季度末的1.3%上升到7月份的1.8%,反映出货币政策的持续宽松。进入8月以后,随着央行货币政策基调重回中性,超储率重新回到1.5%的水平。

  之所以央行的货币政策基调在8月份出现微调,我们认为一方面原因在于7月资金面确实出现了过度宽松的现象,市场利率跌破政策利率走廊下限;另一方面,因为贸易战对经济预期的影响边际上逐步缓和,从数据上来看贸易战对出口的影响并没有想象中那么剧烈,而政府也在7-8月连续出台了一系列包括基建、减税等在内的稳增长政策,经济基本面在数据和预期层面都出现了短期企稳的迹象。

  二、 四季度资金面影响因素

  2.1历年四季度R007走势

  图3历年四季度R007走势(%)

来源:Wind、富荣基金
来源:Wind、富荣基金

  历年数据来看,除了15年以外,四季度流动性在部分时点出现了超预期的紧张,但今年来看,不论是外围贸易战形势,还是国内经济基本面,亦或是潜在的债市信用风险,均不支持资金面的过度收紧。

  2.2外汇占款对流动性产生一定负面影响

  图4近期外汇占款

来源:Wind、富荣基金
来源:Wind、富荣基金

  外汇占款方面,虽然央行重启逆周期调节因子,但是外汇占款重回负增长,其中9月更是减少约1200亿元创近两年最大降幅, 这显示央行对即期汇率的调控并不能从根本上解决汇率的贬值压力,外汇占款流出的压力不容忽视,将对流动性产生一定负面影响。

   2.3货币政策应对经济下行

  图5 PMI走势

来源:Wind、富荣基金
来源:Wind、富荣基金

  整体来看,我们认为货币政策对四季度流动性的影响较大。考虑到当下经济下行压力依然不低,货币政策有进一步放松的必要性。虽然前期贸易战对出口的影响似乎并不明显,但从9月PMI数据来看,贸易战依旧对经济持续产生负面影响。而地方政府债务压力较大的当下,中央出台了一系列刺激基建投资的措施,但在地方政府隐性债务问题给出明确的说法之前,地方政府缺乏动力和空间,同时房地产市场持续降温、汽车消费持续低迷,因此从基本面角度来看,四季度经济下行压力依然不容忽视,货币政策有进一步放松的必要性。

   2.4央行公开市场操作态度积极

  图6 央行近期公开市场操作

来源:Wind、富荣基金
来源:Wind、富荣基金

  公开市场方面,央行态度积极,自上周五(10月19日)以来,重启公开市场操作,并连续开展逆回购,主要意在对冲税期高峰的影响,显现出“削峰填谷”的操作思路未变,通过净投放5200亿元呵护资金面的平稳。

   2.5财政存款以投放为主

  图7 历年每月新增财政存款情况

来源:Wind、富荣基金
来源:Wind、富荣基金

  财政存款方面,从我国财政支出的历史规律来看,历年都存在年底集中支出的现象,每年12月财政支出的规模都在万亿以上,进一步看,进入年底时段,在政府债券供给减少的同时,财政款项拨付可能加快,进一步增加流动性供给。此外,相关民企融资政策的明确与出台,有望缓解前期结构性资金紧张及助力金融市场风险化解和总体稳定。

  三、四季度资金面展望

  2016年和2017年第四季度流动性都出现了超预期的紧张,但今年来看,不论是外围贸易战形势,还是国内经济基本面,亦或是潜在的债市信用风险,均不支持资金面的过度收紧。且今年以来,中国央行分别进行了四次定向降准,同时辅以每个月一到两次的一年期MLF操作等方式进行长期流动性投放,以支持银行进行信贷扩张,保障实体经济融资需求,“宽货币、宽信用”得到确认。

  展望2018年第四季度,由于经济存在下行压力、低评级债券信用利差仍高、表外融资风险得到一定的控制,流动性收紧的可能性不大。但为了防范宏观杠杆率再度抬升,流动性进一步放松的空间有限。预计第四季度资金面将维持当前合理充裕的水平。

  图8 近期R007走势

来源:Wind、富荣基金
来源:Wind、富荣基金

  在资金面总体平稳的前提下,跨年资金利率的季节性波动仍可能出现。历史数据表明,7天及以上资金利率在12月大概率出现上行。

  考虑到三季度R007均值为2.6744,经济下行等带来的货币持续宽松的预期,以及跨年资金利率的季节性波动仍可能出现,我们预计四季度银行间R007将围绕2.8%宽幅波动。

  

免责声明:本信息由第三方提供,不代表农行立场,本行对其所导致的结果不承担责任。
产品浏览记录