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王凯:2019上半年国际油价有可能振荡探底
2018年12月29日

  和讯黄金消息 12月29日,由金砖汇通主办,和讯黄金作为主要媒体支持的中国第五届金融分析大会在北京昆泰嘉华酒店举行。大会主要围绕贵金属、外汇和大宗商品等议题来展开。格林大华期货研究所所长助理、北大博士王凯出席大会并做主题为《2019国际油价价格走势分析与展望》的演讲。

王凯
王凯

  王凯预测,未来几个月油价难以有很大的行情,2019年上半年有可能振荡探底,下半年有可能探底之后会有小幅的缓慢匍匐前进形态的小幅反弹。并认为中期国际油价(布伦特)在60美元左右,波动范围是40到70美元。布伦特油价和WTI之间有一个价差,美国在新建输油管道是明年影响价差的最大因素,原油的输送能力如果能够及时跟进,价差或许会回落到50美元左右,反之则还会保持在10美元左右的水平,明年WTI和布伦特还会保持在10美元左右。

    以下是文字实录:

  王凯:今年很荣幸,获得咱们相宾总的邀请,跟大家分享一下关于原油市场的观点。

  大家要关注原油市场的朋友都能够了解到,2018年其实对于原油市场来说是一个多事之秋,上半年有中美贸易战的影响,全年来说有OPEC前面要减产,中间要减少减产,恢复一部分的产量,到了年底又再度的讨论减产的内容。到了10月份之后,还有金融市场的波动以及全球整个经济增长的变化,所以对整个原油市场的影响非常大,整个全球的原油市场在上半年、下半年也出现了不同的走势。具体是什么样的因素?对市场影响什么样呢?首先回顾一下2018年的走势。内容有三部分。

  一、2018年原油市场回顾。

  这个图把整个2018年油价的走势做了重要的事件做了一个总结,2018年1月份,由于今年美国的天气因素以及美元的走弱,我们3月份之前,可能去关注美元指数,我不知道朋友有多少,但是我们可能关注到人民币兑美元的汇率,在3月份之前,人民币跟美元的汇率走得一直比较强的,甚至包括2017年。当时汇率在2018年3月份的时候,汇率最高已经到了6.2几的情况。对应就是美元走弱,当时油价是一个振荡向上的情况。

  但是到了2月份,国内好多的炼厂检修,再加上国内春节的因素,我们中国是2017年已经成为全球最大的原油进口国了,整个2月份国内进口相对少一些,所以2月份有一个回落的情况。

  到了3月份之后,特朗普开始威胁对伊朗制裁,同时我们新的年度国内的炼厂,尤其是一些民营炼厂,它有了原油进口权之后,开始在3月份,新一年原油配额下来,开始大规模进口,推升了油价振荡上行。

  到了4月份,当时特朗普宣布可能要跟中国打贸易战,但是当时放出消息来,特朗普有这个说法,但是当时对于贸易战说实话,回头来看国内并没有引起非常大的重视。国内认为可能是它的个人偏执因素的问题,或者个人情绪的问题,国内没有把他当回事。是不是我们经过一定的谈判,一定的妥协,这个事就过去了,但是这个事完全不是这么回事。当时市场有一个小波动,有一个小回落,但是波动并不是很大。当时的影响因素主要的影响因素就是美国对伊朗恢复制裁的情况,以及国内原油持续进口,今年民营炼厂进口配额将近2亿吨,非常大,中石化去年一家是2.1亿吨,能够占到这么大的比例。整个市场从3月份以后,几乎是在美国对伊朗的制裁的影响下,也就是有可能市场预期会出现供应紧张,油价振荡上涨的情况。

  尤其是到了8月份之后,美国的经济表现的更强劲了,非常强。刚才杨老师也说,美国是一枝独秀,甚至到8、9月份的时候,每一次美联储公布的数据,以及美联储对加息的表态都是非常强硬的,这就是基于美国,无论是他的经济增长、就业,甚至之前一直关注的工人工资的增长情况,都是非常强的。同时,如果我们关注中国,中国是第二需求大国,第一进口大国,我们一季度经济增长6.9%,二季度6.8%,从数据来看并没有特别明显感觉到经济出现下滑的感觉,市场的观点就是并没有特别对国内经济下滑的担忧,但是从中央政府层面是感受到了,为什么?很多民营企业开始不行了,很多地方经济开始动能变数,所以我们关注国内的宏观经济政策的时候,其实到了7、8月份,原来非常强烈的去杠杆,非常严格的货币紧缩政策,到了7、8月份的时候,有一些松动的迹象,看央行当时的表态是有放松的。回头来看,就已经预示着三季度的经济可能就不是太好了,当然作为市场人士还没有拿到这个数字,但是中央政府层面掌握这个数据的。到了三季度的时候,国内经济形势开始有一个类似拐点要变数了趋势或者迹象。这时候我们发现美国对中国的贸易争端事件越来越强硬,我们发现反复沟通,甚至有一程度的妥协也不能解决这个问题。到了四季度开始真正重视起来应该怎么应对接下来的贸易战的问题,其实三季度之前,国内对贸易战的影响,甚至对国内经济变差的预期,我个人的观点是准备不足的,到4季度之后,开始真正的研究,严肃的应对这些事件的各种相应的应对策略。

  回到油价,从3月份以后到9月份这段时间,这半年的时间基本上是由美国对伊朗制裁,以及当时的经济情况,还表现不错的情况,也就是市场部担心经济可能会变差,或者担心经济变小,或者油价上涨。尤其9月末,当时美国对伊朗制裁的时间节点是11月4日,9月末的时候,美国对伊朗制裁事件炒作最强烈的时候。9月末,10月咱们国庆放假的时间,就出现了油价的最高点,当时布油到了90,当时美油到76多,不到80。到国庆之后为什么出现断崖式的下跌,我刚才讲有很多的因素,其中2个关键因素,一个就是供应过剩,原来在9月份之前担心的是美国对伊朗制裁有可能造成供应不足,10月份之后就变成了供应过剩,同时,不仅仅是供应过剩,整个中国的经济数据出来了,美国10月份之后,我们看到11月份美国的数据也开始变弱,美联储对于明年加息的态度已经变得更加的鸽派,或者更加的谨慎。我们要是关注欧洲或者日本,能够看到无论是现在法国闹的黄马甲事件,还是英国脱欧,还是意大利的问题,本身就有持续没有解决经济问题,欧洲的经济到了三季度之后,明显的更差,甚至有可能比中国的形势更严峻,日本的经济数据也是三季度之后开始变差,还是在10月份之前,美国还是比较强。包括刚刚公布的11月份的数据还是偏强,但是已经有这种开始要从顶点往下转弱的迹象,所以美联储在12月份表态当中,虽然12月份加息了,但是对于明年的加息预期明显的口吻缓和了很多。

  这样的话,中国原油第二需求大国,第一进口大国不太好,美国本身对于明年的预期也变弱,整个欧洲、日本本身就不太好,整个的需求对它形成很大的影响。从9月份到10月份中上旬的这波下跌,当时我认为,9月底快速上涨那波行情,是市场对于伊朗受制裁之后,原油供应不足,炒作引起的上涨,那一波的上涨,其实是脱离基本面的一个上涨。为什么10月份中上旬是下跌的第一个阶段,这一波我个人的观点,对这一波超出基本面预期上涨之后,9月份超出市场基本面之后的一个正常的回调,当时回落向布伦特油价回落70美元左右,是市场基本面因素支撑的价格,大概10月20日左右的时候,70美元左右是基本面支撑的价格,10月份之后价格并没有支撑住,如果我们看技术图,有很多技术指标的时候更明显,有很多第一个横盘的位置,国内的油价位置大概在480的位置,像布伦特是70美元左右,美原油大概60美元的价值,这个就是我说的基本面的支撑位,也就是根据当时的市场供应情况,以及当时基本面制成也是这个位置,当时这个位置没有到10月底就直接跌破了,大概就是一周左右的时间,10月底就跌破了,为什么?当时有一个触发因素就是美股开始大跌,美股下跌之后造成金融市场大幅下降,它是大宗商品之王,有商品属性,也有金融属性,金融市场偏好下降导致很多当时投机资金开始撤离,造成跌破当时基本面支撑位置的因素。

  海外市场非常成熟,很多是量化投资的一种基金或者程序化投资的基金,由于跌破重要的支撑位,很多的量化投资策略或者程序化的投资策略被迫止损,导致连锁反应,断崖式的呈现下跌,自70美元的支撑位跌破之后,没有任何的支撑位很顺利的吓来了,中间有风险情绪导致的程序化的连锁反应是一块,再叠加就是10月份之后,很多主要经济体的经济数据已经是非常悲观。也就是技术面和基本面开始吻合,从10月底或者从11月开始,技术面、基本面开始吻合。

  金融市场和宏观经济有相关性,无论是实体经济还是金融市场,都需要有资金作为驱动无论是经济增长还是资产增长的主要因素,一旦风险情绪来的之后,这个市场上的资金就会有避险情绪。这种风险情绪就会使得整个市场上资金出现撤离一些投资领域,撤离一些风险资产的情况,就会使得宏观和金融市场出现正反馈、负反馈的效应,所以我们看到一旦跌破了有效支撑,又在高科技的程序化的影响下,基本面和技术面开始呈现共振,非常顺利的、非常流畅的下跌走势。

  这时候再看其他因素,甚至基本面都已经无效,更多是市场情绪的影响,市场情绪把它跌到哪儿,这就很难说的,无论看供需或者宏观经济就无效了,就金融市场、资本市场上的钱说了算,资金往哪儿流入就会企稳,流出就会下跌。

  到11月底、12月初的时候,横盘整理的位置出现20天左右的横盘振荡,为什么在这个位置出现了横盘振荡?这一波下跌有风险情绪和一些技术的因素导致,贼种因素会快速的跌破头,风险情绪的影响、技术性的因素影响会跌破头,这时候经过一次非理性的下跌之后,市场会再反思是不是已经跌破头了,到底吻不吻合基本面,有一部分开始认为市场的分歧,到分歧点之后,有一部分人认为跌破头了,有一部分资金会进来抄底或者接盘。这就产生一个现象,快速下跌之后,有一部分进来抄底,或者做反弹的,这个资金进来,就造成这一块的支撑。还有一个因素,基本面的因素是原来三季度的经济数据出来之后,利空、兑现、释放。加上12月6、7日OPEC再次开了减产的会议,当时确定了12月9日公布减产120万,然后稳定了大概十几天,到了12月下旬又开始下跌,这一波下跌是美联储加息以后,美联储再次加息,整个市场上的资金成本推高,然后对明年的预期更加不乐观,加上美股又跌破支撑位,进入真正的熊市。

  第二波的风险情绪下降造成油价的再次下跌,从基本面的情况来讲,其实现在已经跌破基本面了,这一次的基本面是油价的生产成本,也就是这一次的下跌已经跌破了原油的生产成本,成本支撑已经被跌破,这就会造成我们所谓的去产能和去库存的,用中国的话来讲。因为你已经跌破它的生产成本了,这时候很多石油公司要考虑缩减对石油生产的支出了,有一些油井要之间关闭了,造成它被动去产能、去库存的情况。用中国的话来讲,病来如山倒,我们所谓的各种宏观事件、供需因素,对它就是病,病来如山倒。我们说病去如抽丝,想让它短期内出现大涨可能性非常小,而且反弹的幅度也不会特别高。这是今年一年原油的走势和个人的观点。

  二、影响油价的主要因素分析。

  作为研究人员对商品的分析,原油虽然有金融属性,但是还是有商品,商品影响属性是最根本的因素。对于原油来说,全球原油市场供应,我们说这个基本面是供需库存,供应都有哪些?一个最主要的,占全球原油储量的50%,原油产量30%的中东地区,甚至中东地区以及它的盟友们OPEC在市场上是一个举足轻重的地位。

  第一张图是经合组织的库存图,右边是OPEC产量图。OPEC的原油产量,这是截取2012年以来的变化。如果关注原油市场的朋友可能知道,中国的需求从2008年以后由于4万亿的刺激,当时我们从2009年到2013年,是全球一枝独秀的,也是推动全球经济增长的一个最大的力量,也把当时的油价推到高位,使原油当时2008年147、148位置跌到120美元之后,在上次金融危机之后推到高位了,也是中国的需求,当时就在2014年上半年的时候,油价就被推升到了接近120美元的位置。这时候中国4万亿基建支撑了OPEC产量的增加,因为油价的上涨有了增加产量的动力,所以我们看到2012年到2014年、2015年,整个原油产量不断的增加,尤其2016年产量增加更大。但是到了2014年下半年之后,油价就出现了一波新的快速下跌,跟这次走势相比因素不是很一样,当时2014年油价也是上半年将近120美元,到年底就已经跌到60美元了,到2015年底、2016年初就跌到跌破60。国内从2013、2014年开始进入新常态,我们经济增长已经不像前几点那么强劲,我们需求增速没有那么大,之前由于我们需求非常高,油价非常高,导致这些OPEC国家新增加的很多的产能,但是新增加的产能从建设到投产是需要时间的,所以真正的产能释放与我们的经济增长的需求是有一个错配的,甚至更准确一点说有相对之后的因素的,这就造成了我们经济开始放缓,进入新常态的时候,它之前几年新增的产能才持续的释放,它前期的投资,由于你这一两年需求开始放缓之后它直接停掉了,因为它前期的投资是非常大的,它没有办法还要继续的生产,但是你需求的增速是下降了,需求在放缓,就造成油价的快速下降。再加上我们刚才说原油不仅是商品,它金融属性是非常强的,本身市场上就有一些金融资本在兴风作浪,基本面因素出现失衡的情况下,金融资本借助一些关键的事件,推动油价出现剧烈的波动,这才是2014年油价快速下跌的因素。

  但是它的产量还是在释放,虽然油价在下跌,但是产量还是在释放。为什么?刚才我说原油市场的基础投资,或者建设的投资成本是非常高的,不可能跟金融市场一样反映那么快,价格在下跌,它的产能还会再释放,直到已经大幅的跌于它的生产成本之后,它被迫需要关掉一部分的低产能高成本的油厂,被迫减产。也就是2015年OPEC讨论我们是不是缩减产能,应对现在原油过剩的情况,所以到2015年底之后,我们看到OPEC的原油产量还是下降,OPEC开始开会,每一家根据自己的产能情况你要减多少,他要减多少,就像我们国家钢铁煤炭行业去产能,国内是政府行业强烈推动的,靠中央政府的政策,靠行政政策解决。OPEC是靠组织来协调去产能的情况,这就是2015年底之后,2016年整个OPEC原油产量下降的原因。

  到了2016年底的时候,油价开始触底反弹,当时从不到30美元到大概50美元左右的样子,到了2017年下半年的时候,整个市场几乎就开始不再担心,我们2017年国内经济出现了6.9%,从之前2016年6.7%,2017年6.9%,中国经济开始有向好的复苏的状态,美国经济也是进入连续加息的情况,甚至包括最差的,我们说失去了20年、30年增长的日本,在2017年的时候,当时经济都非常好。所以当时的OPEC认为是不是这个需求要恢复了,油价也已经开始反弹了,这时候开始讨论放松减产政策。所以在今年6月份之后,允许部分产油国增产。我们可以看到OPEC产量在2017年后开始,振荡性的有增产,适当的时候有调整的状态,到2017年末之后甚至2018年有确定性的增长趋势了。这是OPEC产量的变化情况,从供应来看的。

  从库存来讲。库存怎么形成?除了战略性以外,商业性的库存是在供应满足了需求之后多余的部分形成库存,库存的变化其实更清楚的反映了供需产生了结果。我刚才讲的因素,OPEC的库存的顶点在哪儿?现在大概是2016年的年中或者2016年一季度的位置,是当时库存的顶点。因为OECD的原油库存基本上面能够代表主要发达国家,也就是主要消费国家,除了中国和印度之外,主要发达国家的商业库存的情况。原油库存最高的位置,跟我刚才讲的原油价格低的位置,2016年初是原油价格最低的位置,是基本一致的,大概只有几个月的实质。从2016年中之后,库存逐渐的下降,这是油价上升的主要标准,2018年下半年出现拐点,OECD的石油库存开始增加。这条红色的线是原油五年平均库存线,为什么用这个线?石油的生产是需要周期的,从早期的勘探,到投产,到最后原油生产出来,至少要3年一个时间,在一些勘探难度比较大的地区,可能要5年到7年的时间,所以5年左右库存移动平均线,基本上能够代表中期石油供需的一个基本面的因素,也就是中期的库存就代表了整个石油市场上供需的因素,这个点可以作为市场的相对平衡点。因为原油短周期是三年的变化,长周期8到10年的变化,五年基本上能够反映油价波动周期的一个平均水平。在2018年初,2017年底,OECD的库存接近了5年平均,到了7月份之前,或者我们说今年三季度之前,是在评剧线之下,又加上3、4月份之后美国对伊朗制裁的事件性的驱动,造成当时油价在9月份出现一个炒作性的上涨。但是,拐点很快就到了。到了8月份之后,随着OPEC减产开始变少,或者说缩减部分减产,有一部分产油国开始增产,开始逐渐超过5年平均线,然后需求在三季度也开始变差,遭到整个油价的下降。

  除了OECD的库存之后,市场关注比较高的是美国的原油库存,也就是EIA每周会公布一个高频的原油数据,这也是影响市场波动的关键因素,我们看到阴影的部分是2013年到2017年,也是前面5年平均的库存区间,平均值是在这条虚线的位置,2018年的库存走势,这个库存变化跟刚才的OECD一致,信号也基本上是一致的。还有一个浮仓的情况,全球原油浮仓的情况,对原油期货市场价格波动更加敏感的因素了,10月份之后浮仓的增加更快了,浮仓的库存变动性非常大,它浮动跟油价有关系,在油价出现大幅波动的时候,对应浮仓量变化的时候,浮仓的大幅增加对油价的影响,它们是共振的关系,在高油价的时候,原油库存,我们所谓的浮仓的库存,很多的企业是不愿意在市场上保持这种浮仓库存。为什么?因为浮仓库存比起固定库存,所谓的陆上库存要价格高得多。本身油价就高,再加上高的浮仓库存成本,会给石油企业、贸易商造成非常大的资本压力或者资金压力。但是在油价下跌的时候,可能由于各种因素,有一些买家可能在观望,暂时减少或者放慢采购,有一些生产商没有办法,尤其是石油上产方,原油在市场比较好的时候,他前期做了大量的投资,它的原油已经生产出来,固定库存是有限的,销售变慢只能租用大量的油轮,把原油保存在海上,或者叫浮仓上面,这是主要从原油公司角度来讲,这时候会造成库存突然增加。

  还有市场价格走到极低情况下,由一些炼油厂或者贸易商,比如2016年初油价跌破30美元,当时生产成本都在45到50美元,市场认为油价下跌的空间比较少了,有一些贸易公司,甚至一些炼厂本身的商业库存也比较少,它就会租用大量的油轮,尤其是前几年整个的油轮运费也非常偏低,它就会租用大量的油轮把原油库存飘在海上。也就是油价跌到一定程度,浮仓反导不是大的因素,浮仓库存的变化比起前面两个因素,对短期油价的变化更加敏感。

  这还是OECD和OPEC石油库存的变化,包括原油库存月度的变化,关注细节就是关注交易节点的问题,不再细说,原理刚才大图解说,感兴趣可以拍回去研究。

  今年的OPEC减产是对市场影响比较大的因素,6月份之前是严格执减产的,6月份之后开完会允许一部分的产油国可以多生产一点,到了11月、12月,油价暴跌之后,OPEC和俄罗斯主要生产国又开始说是不是减产或者增加减产的规模。这个图代表产量的变化。

  黑色图是执行的效果,柱子代表不同国家的产量变化,黑色的线表现的会更清楚。之前油价一直下跌,2016年开完减产的会之后,2015、2016年开完减产的会之后,大家开始意见不一致,甚至各怀鬼胎,对油价甚至还抱有希望,每个产油国的减产预期不一样,减产的执行效果比较低,好的时候达到100%,差的时候只有80%的情况,就是规定的减产的量,但是大家没有按照满额执行,甚至打折扣执行,大家没有达成一致意见。直到油价继续下跌,对产油国都造成了非常大的经济压力的时候,市场化的因素会使得大家抱团。导致我们所谓的市场性的乱局,一些高成本的油井自动关井,市场的因素是一只无形的手,生产一桶油50美元,市场跌到30美元,没生产一桶赔20美元,一开始有家底可以撑一撑,如果撑不到的时候不让你减产你也会减产。所以一开始减产执行率商量完之后大家执行过一段时间,大家后来每家不一样,有下滑的情况,到2017年之后,大家开始抱团了,市场的因素也导致,油价上涨大家尝到甜头,直到2018年3、4月份之后,市场油价涨到60美元以上了,大家讨论已经超过他们的生产成本了,是不是开始增加一些产量,当时美国也要求是不是增加一部分的产量,大家开始增加产量,执行效率开始下降。

  减产完对油价的影响,我做了一个分析,从90年代以来,OPEC作为全球最大的原油生产力量,对于市场影响的变化,基本上每次减产之后大概1到2年的时候,油价就会有一个波动上升的走势,但是后面可能还会根序,OPEC是决定供应端,但是市场的走势除了生产以外还有需求因素,这是从基本面上来讲的。中长期因素来说,跟需求影响还有不同的关系,具体不多说。

  现在来看,今年有一个变化大的因素,之前OPEC是比较抱团的,而且影响比较大,但是在这一轮整个减产的变化也好,还有减产的领导因素也好,以及到10月份,卡塔尔要退出的政策性的事件也好,OPEC现在开始比较松散,组织纪律性不强了,同时对市场影响开始逐渐从OPEC组织因素转移到像沙特、俄罗斯这种主要的原油生产国上,因为本身减产他们也占了最大的量,同时由于美国页岩油的增加,对市场供应方面从OPEC的因素已经转到美、俄、沙特三国三巨头的因素供应上来了。

  具体的量可以看到,俄罗斯的产量持续增加,达到了苏联解体以来最高的水平。俄罗斯的原油产量已经接近1160万桶/天。沙特也超过1100万桶/天,10月份的数据是1140到1160件,基本上沙特和俄罗斯产量接近,美国的原有产量要高一些。

  伊朗制裁的因素,美国、俄罗斯、沙特产量都在增产,但是也有下降的,伊朗作为一个比较大的石油生产国,在4、5月份,美国对伊朗制裁之后,它的出口量是什么样的变化?检查会不会抵消这个因素呢?它比较稳定,基本上保持230、240万桶/天,越接近美国的制裁期限,这个变化就越来越明显,产量从原来的接近400万桶,370、380万桶的样子到200左右,11月份已经到100左右,美国公布豁免的国家,基本上也就是出口100万桶左右的量子,也就是说伊朗国内的库存是堆积的,伊朗自己也想了一些其他的手段,美国现在制裁主要的是国家石油公司,它把这些原油卖给私营企业,可能会有一些回转的余地。但是在制裁之下对他出口的影响是不用怀疑的,但是减少的量源源不足以抵消美俄和沙特三国增产的幅度。

  美对市场影响的新的变量,沙特和俄罗斯一直是传统的生产石油大国,尤其是今年以来OPEC的影响,其实更多的是体现在沙特和俄罗斯两国的影响上,但是除了这两个国家以外,就是非OPEC产量最大的美国,美国自2016年页岩油、页岩气的技术进步以来,页岩油、致密油产量增加之后,现在已经成为全球产量最大的国家,甚至从2016年开始,不仅实现了原油的自给自足,还开始出口了,美国已经沉淀新的出口大国,原来作为一个纯进口国,现在已经可以出现一个净出口了,对整个原油市场格局影响非常大。

  美国的原油2018年产量,年初不到1000万桶,现在已经接近1200万桶,明年一季度很有可能到1200万桶,2017年整个维持到900万桶左右,接近1000万桶左右,产量与去年相比增加200万桶还要多的情况,它一家的增量已经超过刚才说的伊朗减少的量,更不要说还有沙特、俄罗斯都出现了大幅的增差。美国页岩油价的产量,四个出现区里面红色的部分,就是BAKKEN页岩,对美国页岩油产量的主要贡献地。

  今年以来,我们看到布伦特油价最高贴近8万美金,一个是产量持续增加,更重要的是短期持续快速的增加,已经使得二叠纪盆地熟油管道造成非常大的积压,现有的熟油管道已经难以输送那么快速的增加产量,造成在当地形成了非常大的库存,我们看到美国库存的积累,使得美国的油价始终比布伦特要低聚,要贴水将近10美金的情况,就是它产量很大,除了满足自己的需求以外,很难大规模的出口,为什么?因为熟油管道不足,它没有办法把这些原有输送到港口,造成在美国内陆的堆积,造成美国油价比布伦特油价大幅的贴水。

  现在生产每桶原油的成本是多少?页岩油的成本,传统的原油生产价格相对偏低,页岩油由于新技术、新设备,这些成本开采要比传统原油高一些,现在页岩油成本大概多少?在2014年的时候接近50美元,后面随着技术的进步,随着管理的提升,随着各种费用的压缩,现在到了今年三季度的时候,页岩油的成本低于30美元了,降低了30%以上。现在美国油价WTI的油价最低跌到42%,现在还是可以盈利的,也就是说现在的油价还不足以让它被动的去库存,也就是没有市场化的去产能,就没有办法市场化的去库存,这个角度来讲,我觉得还需要时间才能见底。

  从产量上来看,这是EIA的预测数据,未来页岩油、页岩气的成本还会下降,这是2030、2040年它的产量还会持续增加,需求不出现大规模增长的情况下,产量还会持续增加。供应端的持续增加受到需求和成本因素的影响,如果成本过低会主动性的降低产能,也就是这个数据是预测性的数据,是不考虑价格生产的数据,如果价格已经跌破它的成本,肯定它会被动性的去产能。

  美国页岩油成本不到30美元,现在主要国家的生产成本大概是多少呢?最贵的像英国、北海地区,也就是布伦特的成本大概是52.5,最低的中东地区、沙特、科威特不到10美金,8、9美金,不同国家之间的成本是不一样的,这是纯开采成本。还有一种算法,油价的影响因素不仅是开采成本,还要考虑各个国家的收入对国家预算的考虑,我们这是纯生产方面考虑。所以现在对于很多其它国家,40美元以上这些其它国家,非中东地区的国家,已经接近了它的成本线了,当然不同的数据来源也不一样,我们从BTU的数据来说,它认为BAKKEN盆地的平均盈亏在42美元,数据不一样,大概40美元左右就是它的生产成本支撑线,现在虽然没有到,但是已经非常接近了,所以我们认为油价可能还没有到底,但是已经不太多了,向下的空间已经不大。

  需求面上,刚才说全球流动性收紧,贸易摩擦的因素,以及新兴市场的货币危机、经济动荡,再加上整个欧洲,英国脱欧,法国动乱事件,整个欧洲有分裂的风险,造成政治经济局势的动荡。对于明年经济的预期,很多开始呈现偏悲观的预测。经济虽然有下条的趋势,但是经济下调不是很大,从11月份的数据可以看到,市场对于明年美国经济将放缓的预测可能就更加的多,从美股暴跌上看到很多人对市场衰退有预期。

  库存周期和经济周期,从趋势来讲有趋势相同的特征,但是还有迟滞,也就是库存会相对于经济增长大概1到2年的迟滞的影响。也就是经济增长过程当中,产量会不会的增加,因为经济增长需求在增长,这时候会促进投资,由于生产是需要时间的,从投资到生产是需要有时间的,所以会有一个迟滞。随着经济增长的回落,经济衰退的周期,被动性的去产能和去产量,就出现一个库存的回落,然后去产能、去产量,导致去库存,使得库存下降。

  对需求的增速上,由于经济的预期下降,最需求增速上也有一个略微的调降,去年OPEC对全球需求的增量认为是150,今年下降到129了,但是IEA乐观一些,130到140,变化不是很大。美国的EIA从152调到明年的144,都有略微的下降。虽然变量不是特别大,但是市场的变化往往都是由于边际性因素的影响。所以边际性因素的影响,加上事件性的冲击,有可能会造成一些,我刚才说的金融市场的动荡,金融市场的动荡会导致它跟我们所谓的实体经济有一个共振的效应或者负反馈的效应,所以这个因素可能还是需要重视的。

  中国作为全球最大的进口国,需求上来讲,我们看到从2007年到2018年,整个需求增长都是快速增长,增幅基本上前面都保持在40%以上,后面都保持在50%到60%的增长,我们做一个大概预测,到2019年还将保持快速的增长。去年石油消费6.1亿吨,进口4.2亿吨,今年前11月份累计进口原油4.18亿吨,同比增长8.4%,进口的依赖程度去年是68.9%,今年很有可能会超过70%,这样增量上会继续增加,增速会放缓,如果美国产量会大幅的超过俄罗斯和沙特以及OPEC的减产情况,油价从这个角度来讲也难以呈现大幅的上升。进口增速,在2016、2017年达到一个高位之后,从2018年以来出现快速的回落,这有多方面的原因:一是有2015年底两权放开,民营炼厂大幅放开的问题;二是油价特别低,我们做了很多战略储备,也是低油价的时候开始大量的储备。

  美国消费量,进口量,消费量保持稳定,进口量由于产量增加是持续下降,进口量之前接近1亿桶,现在下降到非常少了,也就是2000多完桶,非常少,美国的需求也在下降。同时,我们看到美国的国债收益率曲线和国内收益率的曲线,为什么用这个?这个图,国内收益率曲线的变化,是反映经济走势或者反映基本面的一个重要因素。绿色的线是十年美债的收益率,随着美联储的卡西经济增速的强劲,整个是增长的情况,到10月份出现快速的下行,虽然美联储10月份还加息了,但是市场对于经济预期不乐观,不乐观会出现收益率下降的情况。对应的油价下降的更早,有美国制裁OPEC的因素,还有油价在金融市场上快速上涨然后回落的因素,10月份之后跟基本面的因素结合起来。

  美债2年期、5年期、10年期的相对变化,前面短期国债和长期国债之间的利差是非常大的,说明现在的经济运行相对正常,保持一个相对增长稳定的情况,但是我们看到从2018年,尤其是下半年以来,短债和长债之间的利差越来越接近了,甚至2年国债的收益率超过了5年国债,代表什么意思?短期的资金成本甚至要高于长期的资金成本,也就是我借2年期的钱比借5年期的钱利率还要低,说明大家对于长期经济预期不乐观,不愿意借更长的钱投资,对长期的经济不看好,就不敢借太长的钱去投资,就会减少这种长期之间的借贷,只进行短期的周转或者短期的灵活性的投资。这就反映了市场对于经济预期的不乐观,经济预期不乐观,需求想有大的增长是比较难的。

  供需平衡表上认为明年大概会有100万亿左右的过剩。除了供需、库存因素,金融市场对油价的走势影响比较大,国际市场上以美元为计价,石油现货也是以美元也结算的,美元走势对石油走势是水和船的关系,美元如果明年走强,油价还会相对走弱,美元走弱油价会有相对走强的情况。我个人认为明年美元可能是窄幅振荡的情况,保持在目前的位置区间振荡,很难走强,也不会走太弱,主要因素一个是全球经济都不好,之所以不会走弱是因为全球经济都不会太好,所以它底部有支撑,之所以不会走强,因为美国经济支撑也要出现一个拐点的,不敢说衰退,但是会出现变弱的情况,所以上有顶下有底是有一个区间。区间振荡,美元兑油价的因素就会偏小,就不是主要因素了。

  再有市场风险情绪,市场风险情绪对金融市场来说,反映指标比较大的是两个:一是股市以及对应的恐慌指数,风险情绪如果比较高,也就是市场风险情绪大家都很担心,都比较恐慌,对于这种风险资产就会远离,没有钱的流入,想涨也非常难。美元我个人感觉还有下跌的区间,所以风险情绪、风险偏好还会继续下降,好在油价已经跌的很多,跌幅比股市更多,空间可能没有股市那么大,但是想短期乐观起来比较难的。

  金油比,黄金是一个避险情绪的指标,原油相对一个风险自查的治保,金油比的指标也代表风险情绪提升、风险偏好的下降,对于风险资产大家短期还不是很亲睐,还是处于逃离的情况。

  月差,布伦特和WTI的价差,正常的价差,我们看历史的情况,基本上保持3美元左右,月差代表油价的波动趋势,近月价格高于远月价格的时候,也就是我们叫正向市场,近月价格高于远月价格,或者我们叫反向市场。这个时候从图上来看,黄色的部分,也就是近月上面减下面,1减3是是正值的时候,它代表对市场预期未来不乐观,远月的价格低,近月的价格高,对未来市场不乐观的情况下才会出现这种情况。而相反,正向市场,近月低于远月,对于未来市场需求好,对于未来需求乐观才会远月高,所以就会出现这种绿色的部分,就是远月高,正向市场,需求处于正向市场的变化,这是对未来经济预期,也是一个比较好的判断,也是对油价走势趋势的判断。

  最直接的因素就是市场资金,市场头寸的变化。我个人认为非商业头寸或者投机头寸,基本上跟油价是非常好的正相关的关系,它持仓头寸则家的时候,也就是市场投机比较多的时候,尤其是投机的净多头,净多头,多投开始下降,拐点的时候油价出现下降,甚至慢慢净多头变成净空头的情况,油价还会继续下降,从这个指标上,短期的这种资金指标上来看,油价可能短期还有空间,但是我认为基本面上来看不会太大,市场情绪和资金的方向来看还有空间。

  价差,布油和美油作为最大的原油期货会有一个价差关系,布伦特主要反映英国、北海、中东地区,之前都是依托与布伦特,美国油价更多反映美国地区的原油价格和供需。

  从2015到2016、2017年以来,两者价差基本上保持3到5美元左右,相对均衡的状态,为什么?存在一个亚洲溢价,就是整个亚太地区本身的原油产量、原油储量就偏少,由于中国和印度这些新兴国家的快速发展对需求偏旺盛,造成了亚洲油价,尤其反映亚洲油价的布伦特油价,在近几年都是新对于美国原油有一个3到5美元的升水。另外它还与两个地区的区域性因素有关。今年以来,布伦特油价和WTI的油价最高已经到11美元,10美元以上,尤其是下半年以来长期保持10美元左右的高位,原因是由于美国原油今年快速增长,从大概1000万桶左右的产量,增加到接近1200万桶左右的产量,相当于输油管道和原油运输能力没有达到,导致新增的产量都积累在美国的内陆,造成美国原油本地的库存大幅增加,由于管输的因素没有达到条件,导致美油比布伦特油价更低。

  三、2019年油价展望。

  宏观面上“三座大山”:一是全球货币环境收缩;二是中美大国关系调整,不仅影响了中美的贸易关系,还影响全球的政治经济格局;三是全球经济周期下行,中国从原来10%以上,到8%以上,现在到7%以下的经济增长,美国经过几轮的复苏,10月份以后,美股跌破到技术性的优势,名美国经济也难以向好。欧洲现在已经一团乱麻的。

  供应上来看。OPEC时代转向美国、沙特、俄罗斯的三国时代。今年三国产量都创出新高,而且沙特、俄罗斯重新回到限产的角度上。OPEC+是从明年,也就是大后天,从1月开始要执行6个月的减产,减产大概120万,还有可能根据市场情况减产。美国页岩油是明年最重要的边际供应量,对于政策分娩的影响,或其它因素方面的影响,对于美国页岩油的影响都不大,对它影响大的因素是油价能不能在一定时间内跌破它的生产成本,这才是决定它原油产量变化的因素。由于经济下行,需求肯定是比较弱。金融市场动荡,市场风险偏好下降对于原油的投资可能会产生影响。

  地缘政治,不再说。

  未来几个月难以有很大的行情,上半年有可能振荡探底,下半年有可能探底之后会有小幅的缓慢匍匐前进形态的小幅反弹。中期国际油价(布伦特)我个人认为在60美元左右,波动范围是40到70美元,刚才我说布伦特油价和WTI之间有一个价差,明年影响价差的最大因素就是美国在新建输油管道,原油的输送能力如果能够及时跟进的话,可能这个价差会回落到50美元左右,如果不能跟进还会保持在10美元左右的水平,明年WTI和布伦特还会保持在10美元左右。今天就介绍到这些。谢谢大家!

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